Le stablecoin algoritmiche possono funzionare? La domanda è ovvia dopo il crollo di UST, che è stato per molti inatteso. È però anche una domanda cui è difficile rispondere: una stablecoin algoritmica funziona, finché non funziona più.
Per capire se le stablecoin algoritmiche possono funzionare, è fondamentale capire come funzionano a grandi linee, e cosa dà loro valore.
Cos’è una stablecoin algoritmica, e come funziona?
Ci sono ovviamente molti diversi modi in cui una stablecoin algoritmica può funzionare. A livello generale, però, il concetto è relativamente semplice.
Ci sono due token: la stablecoin, e un altro token. Il secondo token ha una quantità circolante che si espande e si contrae; questo meccanismo, in linea teorica, permette il mantenimento del valore della stablecoin.
Ad esempio, se il valore aumentasse al di sopra di $1 (o qualunque sia il peg desiderato), sarebbe possibile realizzare un arbitraggio creando più stablecoin e distruggendo parte dell’altro token. Se il valore scende al di sotto di $1, il meccanismo opposto avviene: la stablecoin viene distrutta, e l’altro token creato.
Esistono vari modi in cui questo meccanismo può essere realizzato, ma in soldoni il funzionamento è sempre lo stesso.
I rischi di una stablecoin algoritmica: death spiral
Il rischio di una stablecoin algoritmica è che perda l’equivalenza con il suo riferimento. Questo può accadere in due direzioni: verso l’alto o verso il basso.
Va sottolineato che perdere l’equivalenza non ha importanza nel breve termine. Possono tranquillamente esserci oscillazioni dovute al mercato, che nel tempo vengono riassorbite. Il problema è se l’equivalenza viene persa nel lungo termine. Questo può accadere per due ragioni: una debolezza nel codice, che porta ad esempio a un hack; oppure la famigerata death spiral, quello che è successo a UST.
L’hack è un problema condiviso con praticamente qualunque altra valuta, e può manifestarsi in decine di modi. Ma non è particolarmente interessante per questo articolo, perché in quel caso il problema non è più della stablecoin algoritmica, ma semplicemente un errore nel codice. La death spiral, spirale della morte, invece lo è.
La death spiral avviene quando il valore della stablecoin cade. Per riportarla verso l’alto, sempre maggiori quantità dell’altro token vengono create per assorbire l’offerta eccessiva della stablecoin. Il secondo token perde progressivamente valore, e se questo trend continua, la sua capitalizzazione di mercato diventa troppo piccola per coprire la stablecoin.
Ma le stablecoin algoritmiche possono funzionare in pratica, oppure sono tutte condannate a terminare in una death spiral? La risposta a questa domanda è teorica, e ha a che fare con il valore generato dalla rete.
Le stablecoin algoritmiche possono funzionare o sono Ponzi?
Parlando del crollo di Terra Luna, in molti hanno detto che si trattava di uno schema di Ponzi, ovvero che poteva funzionare unicamente finché ci fosse domanda. Questa affermazione è a mio parere eccessiva e ingenerosa; qualunque forma di investimento è in qualche modo uno schema di Ponzi.
Uno schema di Ponzi è defninito come una truffa in cui gli interessi vengono pagati con il capitale versato dai nuovi investitori; il giochino funziona finché c’è nuovo capitale che entra nelle casse, e poi si rompe.
Si pensi a una banca commerciale. La banca prende i soldi dei conti correnti e li investe. Finché entrate e uscite (influsso e deflusso di soldi) si bilanciano, non c’è problema. Ma cosa succederebbe se tutti i clienti corressero nello stesso giorno a ritirare i loro soldi?
Le banche investono in una molteplicità di attivi, che possono andare da mutui, ad azioni, a obbligazioni. La banca sarebbe costretta a liquidare questi suoi investimenti in modo estremamente rapido. E quando questo avviene, si generano sempre delle perdite. Ad esempio, un’obbligazione può essere venduta in qualunque momento sul mercato, ma tendenzialmente a un valore inferiore alla parità. Realizzando, quindi, una perdita.
Qualunque forma di investimento è sensibile a una corsa al prelievo. E questa è in fondo la ragione per cui i fondi di investimento stabiliscono un periodo di lockup, ad esempio di 5 anni, in cui l’investitore non può abbandonare. Quindi? Quindi, tutto si riconduce a un’unica, equilibrante, forza del mercato: la fiducia da parte dell’investitore. E il valore.
Le stablecoin algoritmiche possono funzionare? Il valore
Consideriamo un asset più tradizionale, come può essere un’obbligazione oppure un’azione. In termini estremamente semplici, il valore di un asset è rappresentato dalla somma attualizzata dei flussi di cassa futuri previsti.
Nell’esempio più semplice: un’obbligazione a 10 anni, con interessi pagati annualmente del 4%, in un’economia con inflazione al 2%, ha un valore che è la risposta matematica a una formula. Lo stesso vale per strumenti più complessi.
In alcuni casi, e specialmente le azioni di società tecnologiche, questa valutazione è offuscata dal fatto che spesso queste società non realizzano profitti e non distribuiscono dividendi. In teoria, e se si vuole credere alla valutazione, il valore è determinato dall’attesa che produrranno un grande utile nel futuro. Un esempio è Whatsapp, famosamente acquistata da Facebook per 16 miliardi, quando a malapena produce entrate.
Nel caso di una stablecoin algoritmica, il valore è meno strettamente correlato alle potenziali entrate, dato che le entrate avvengono nella stablecoin stessa (o nel suo altro token). La domanda quindi è: c’è un valore intrinseco nell’ecosistema che si forma attorno alla stablecoin algoritmica? Nel caso di Terra -le dApp che le girano attorno, come Anchor e Mirror, creano valore per l’ecosistema?
Se la risposta a questa domanda è no, allora le stablecoin algoritmiche non possono funzionare. Se è sì, allora è possibile che funzionino.
Le stablecoin algoritmiche possono funzionare? Non credo.
A mio parere, le stablecoin algoritmiche non possono funzionare.
Sono personalmente affascinato da questo contesto, dal momento che permette in teoria una valuta realmente decentralizzata e facilmente scalabile. E, come detto, non credo che si possano definire schemi di Ponzi in stesso stretto. Non più di qualunque altra istituzione finanziaria, perlomeno.
La ragione è questa. Se Terra Luna non è riuscita a funzionare, non penso che un altro ecosistema possa.
Terra Luna aveva tutto quello che un progetto può sperare di essere: circondata da ottime dApp, basse commissioni, leader carismatico (che lo si amasse o che lo si odiasse). E top 10 per capitalizzazione di mercato, con quasi 40 miliardi tra la stablecoin UST e il token LUNA.
E questo altro non è che un parere personale, naturalmente, che spero seriamente sia sbagliato: come detto, spero che possa esistere il modo per creare una stablecoin algoritmica che funzioni. Il problema è che una stablecoin algoritmica, come detto all’inizio, funziona finché non smette di funzionare.
Ovvero: non è possibile affermare a priori che una stablecoin algoritmica funzioni. Può durare anche per 10 anni, ma può poi in teoria arrivare un evento che la fa crollare.
E va considerato un fattore importante: perché una stablecoin algoritmica funzioni, è necessario che sia in grado di reggere anche un eventuale attacco. Se un player può distruggere l’equivalenza con una manovra speculativa e guadagnarci, la stablecoin algoritmica non funziona.
Tron: Justin Sun prova a lanciare USDD
Il fallimento di Terra non ha fatto rinunciare all’idea di unas stablecoin algoritmica. Tra le altre, quella che sta facendo più rumore è USDD di Justin Sun, il creatore di Tron. Ma ci sono anche voci di una stablecoin algoritmica su NEAR Protocol, giusto per menzionarne un’altra.
Le somiglianze con Terra sono inquietanti. E del resto, Sun è criticato nel mondo crypto per avere imitato con il suo protocollo Tron molte delle qualità di Ethereum.
Va sottolineato che l’annuncio di USDD è precedente alla debacle di LUNA; ma la domanda è ovvia: vale la pena lanciare un nuovo progetto, fondamentalmente molto simile a LUNA, dopo quanto successo? (Notare anche come offra il 30% di basic risk-free interest rate, che è il 10% più di quanto offrisse Anchor).
Lungi da me, come sempre, dare consigli in una direzione o nell’altra. Ma se LUNA ci deve insegnare qualcosa, è che risk free interest rate è uno specchietto per le allodole. Il rischio c’è sempre, che lo si veda o no.
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